美联储加息缩表，欧洲可能是继新兴市场之后的下一个受害

尼克松时代的美国财长康纳利曾经说过，美元是我们的货币，但你的麻烦。如今，美联储加息缩表的过程再次给世界带来了麻烦。

美联储8月资产负债表缩水600亿欧元，创本次紧缩周期最大月度降幅，周五公布的非农就业数据超预期美联储历次加息时间表及其影响，继续强化美联储推动货币政策正常化的决心。

在美联储量化紧缩的大背景下，全球其他央行为了吸引资金不得不反其道而行之，不断加息“争先恐后”，但也有分析师认为，这反过来减缓经济的经济增长，并为其市场带来动荡。遭受金融危机后最长抛售和股债三杀的新兴市场目前是最大的受害者。

美国银行策略师Barnaby Martin近期回顾了美元流动性萎缩和广义货币供应量，指出美联储的退出进程远未结束，未来将给经济和市场带来更多痛苦。欧洲市场可能是下一个。

“罪魁祸首”

美联储加息和缩表过程的效果实际上相当于量化紧缩，给此前受益于量化宽松政策的市场带来压力。 Martin指出，今年新兴市场脆弱性上升，恰逢美联储资产负债表大幅缩水，暗示后者可能是近期新兴市场动荡背后的“罪魁祸首”。

马丁还引入了一个新概念来解释当前的危机。他表示，与上次金融危机后全球央行将利率降至接近零水平的情况相反，现在随着量化紧缩带来的美元稀缺，全球其他央行纷纷加息以吸引资金并确保流动性。 “过去六个月全球累计加息次数几乎与雷曼之前相同。”然而，更高的利率意味着经济增长放缓和资本外流。他说，目前，新兴市场正在引领此类加息。

这个说法是正确的。阿根廷央行近期将利率上调至全球最高水平60%以挽救经济，其他新兴市场并没有太大让步。本周四和周五，土耳其和俄罗斯央行将再次召开货币政策会议。市场普遍预期土耳其央行将加息以遏制两位数的通胀和本币里拉贬值，俄罗斯央行也可能被迫加息。

截至9月12日下午，汇市方面，MSCI新兴市场货币指数为1577.40，自今年4月美元升值以来持续下跌，已经下跌了一年4.@ >56%；股市方面，MSCI新兴市场指数1003.33，一年内下跌8.72%；债券市场方面，今年夏天美联储历次加息时间表及其影响，新兴市场企业境外发行债券280亿美元，同比下降72%以上。 60%，新兴市场国家政府发行境外债券212亿美元，同比下降40%以上。

新兴市场债务全球联席主管 Rob Derry Koningen (Neuberger Berman Drijkoningen) 在最近的一份投资报告中表示，美国国债收益率今年初开始上升，新兴市场本币债券在 5 月和 6 月受到打击今年由于美元走强和金融环境普遍收紧。七月有一点喘息的机会，就像八月暴风雨前的平静一样。新兴市场货币 8 月当月下跌 6%，较峰值下跌 15%。此外，阿根廷和土耳其的问题导致新兴市场高收益债券在金融环境趋紧的情况下普遍遭到抛售。

“有可能导致进一步波动的因素，例如可能对一些俄罗斯债券发行人实施国际制裁；土耳其是否会进一步收紧货币政策仍存在不确定性；贸易言论依然激烈；在美联储收紧政策的背景下，美元可能会继续走强； 10 月巴西举行艰难的选举。如果没有这些不确定性，近期就不会出现如此多的抛售，”Derry Koningen 表示，不过，我们仍然认为未来几个月新兴市场债券复苏的整体实力似乎很强劲。

瑞士信贷高级投资策略师邵志明也对第一财经记者表示，受2008年全球金融危机后超低利率的诱惑，新兴市场正在大量举债。美国利率上升和美元走强共同收紧了全球流动性，给过度紧张的资产负债表带来压力。 “我们预计新兴市场央行将变得更加鹰派，这将支持进一步加息。”他表示，总体而言，他仍然看好新兴市场及其资产。

“亚洲经济体正在合理地去杠杆，足够灵活，并且有效地管理风险。我的感觉是疫情会得到控制。”在最近的修订之后，债券都看好具有吸引力的估值。但他也承认，一些经济基本面较弱的国家严重收紧政策可能会限制其增长前景，而贸易争端可能会导致市场波动性居高不下。

欧洲可能是下一个“保险杠”？

本周早些时候，欧洲中央银行和法国银行前行长让-克洛德·特里谢在接受媒体采访时表示，现在人们普遍认为，发达经济体的债务水平过高。它是引发 2007 年和 2008 年全球金融危机的关键因素。发达国家的债务增长，尤其是私人债务增长放缓，但这种放缓被新兴国家债务的加速抵消。基于此，他说：“这使得整个全球金融体系与 2008 年相比，即使不是更脆弱，也同样脆弱。”新兴市场也将以两种方式影响欧洲公司债券。一方面，在其他地方采用更高的利率将为欧洲创造更具“竞争力”的资产，因为欧洲央行承诺至少在明年夏天之前不会加息。例如，新兴市场实际利率为正的收益率将使欧洲高等级债券 1% 的名义收益率看起来微不足道。其次，新兴市场外汇的极端波动已成为许多欧洲公司的核心问题。由于欧洲是一个相对开放的经济体，许多欧洲公司在过去十年中变得更加全球化，增加了对新兴市场利润的依赖。

美银美林首席投资策略师迈克尔哈奈特上周也表示，正如日本是 1998 年金融危机的导火索一样，欧洲可能会使新兴市场危机变得更糟。火花的火花点燃了整个全球层面的危机。

事实上，今年新兴市场和美国市场的股市走势虽然成反比，但在过去几个月中与欧洲股市呈现出高度正相关。

不过，瑞士信贷首席投资办公室的投资策略师 Marc Hafliger 告诉第一财经记者，当前危机蔓延的可能性有限。 ，土耳其引发的市场情绪对欧元区和其他新兴市场的直接经济影响有限。最大的直接经济影响是对希腊或保加利亚等邻国的影响。

不过，他也承认，欧洲银行确实是市场的焦点。他说：“根据国际清算银行的数据，西班牙银行是对土耳其敞口最大的欧洲银行，占土耳其外资银行贷款的 36%。其他暴露最大的国家包括法国（19%）、意大利（8%）、英国（8%）和德国（6%）。整个欧洲银行在土耳其的贷款敞口约为 1100 亿欧元，约占总贷款组合的 1%。”

Stratton Street 合伙人兼首席投资官 Andy Seaman 告诉第一财经，他将脆弱性风险按国家债务状况而非地区划分。

“我们一直偏爱债权国和净外债 (NFL) 低于 GDP 50% 的国家，因为 IMF 的研究表明，净外债 (NFL) 高于该阈值的国家发生外部危机的风险增加。我们最近还看到，随着美联储继续收紧美元流动性，一些债务国的资本市场面临压力。”希曼说：“我们预计这种情况会持续下去，全面危机的可能性似乎也相对较高。但我们不认为这是一场新兴市场危机或其他市场危机，而是债务国危机。”

他介绍，早在2014年2月，他就列出了一系列规模庞大的净外债脆弱国家，统称为“画笔”国家。 “这些国家包括波兰、澳大利亚、印度尼西亚、新西兰、土耳其、巴西、罗马尼亚、乌克兰、南非和匈牙利。综合来看，自2014年2月底以来，这些国家的货币均未出现对美元的即期汇率显示正回报，罗马尼亚是这一贫困群体中表现最好的，下跌18.6% ，土耳其里拉表现最差，下跌 65.6%，其次是乌克兰格里夫纳 (-64.@>8%) 和巴西雷亚尔 (-42.@ >3%）。”他表示，较为乐观的货币包括人民币、日元和瑞士法郎。