姚谦：“去中心化资产交易”是一种新的金融市场模式

据Coinmarketcap 2018年5月数据显示，市值过亿的数字资产有400多种； 早在2017年11月，美国数字资产交易所Coinbase的开户数就已经超过了传统券商嘉信理财，目前用户数已达2000万。

大量新型数字资产的出现，参与数字资产投资的用户数量激增，带来了极其旺盛的交易需求。

一方面是市场需求的蓬勃发展，另一方面是传统金融机构服务的缺位，巨大的市场缺口和潜在的盈利机会刺激了大批创业者携款入市。 目前，市场日均交易量超过1亿元的数字资产交易所有60多家。

新兴数字资产交易所是集资金资产的注册、托管、清算、交易撮合能力，以及经纪商和做市商角色为一体的超级机构。 其业务甚至延伸至一级市场，兼有PE和投行的角色。 .

在这个过程中，数字资产交易所作为市场交易的枢纽，没有边界限制。 在市场监管不力、分工制衡不存在的情况下，这样的制度安排风险极大。 事实上，数字资产交易所跑路、成交量大、抢先交易、操纵市场多空双杀、任意更改交易规则等事件层出不穷。

数字资产交易所虽然在形式上与传统证券交易所类似，但提供标准化的交易撮合服务，直接撮合用户之间的交易订单。 理论上，不会有用户违约或结算的风险。 但由于缺乏监管和制衡，数字资产交易所往往成为违约和风险的源头，安全性甚至不如一些场外交易。

因此，随着技术的发展，业界希望对现有模式做出改变，即真正利用区块链技术的特性，实现去中心化的资产交易。

从技术角度来看，去中心化资产交易必须解决一些基本问题：首先，如何设计去中心化的KYC/AML规则和体系； 二、如何实现去中心化的订单簿、交易撮合、自动做市商服务； 三是如何在去中心化环境下实现清结算服务，尤其是息票支付（DvP）； 四是如何建立去中心化资产交易的市场发布机制； 达到法规遵从性要求。

本文试图探讨去中心化资产交易的实现路径、业务逻辑、技术特点及相关风险，介绍基于区块链的数字资产交易服务流程，探讨多资产交易撮合、全球身份认证、跨链等。交换协议。 技术和治理机制，并与传统中心化交易模式进行对比分析，希望能为完善市场体系、提高资产交易安全性提供有益的技术和业务参考。

1. 去中心化的 KYC/AML 规则和系统

数字资产的去中心化特性使得不可能有统一的登记清算中心。 由于数字资产天然的跨境流动特性和监管凹陷的存在，在自由市场条件下，必然会出现多家提供数字资产交易和清算服务的数字资产交易所。 防止场外交易的发生。

由于存在这种本质差异，现有的证券交易所体系不一定适用于数字资产，而考虑到目前各国对数字资产的认知和法律制度的差异，建立统一的跨国监管规则不仅时间长，而且效率低下。

关于KYC/AML跨机构协调或跨境协作，或许可以借鉴区块链的思想，充分利用其协作优势，打造去中心化的KYC/AML规则和体系。 建立去中心化的 KYC/AML 规则和体系的第一步是建立一个去中心化的身份平台。

当前的互联网身份体系存在很多问题。 用户的身份数据分散存储在不同的服务商之间，没有统一的管理。 会导致严重的安全问题。 用户数据和密码的频繁泄露证明，集中式身份服务是一种糟糕的身份基础设施解决方案。

区块链本身可以通过充当分散的公钥基础设施 (PKI) 使公钥系统更有用和更安全。 区块链可以被视为一个分散的证书颁发机构，它维护身份到公钥的映射。 智能合约还可以增加复杂的逻辑，实现撤销和恢复，减轻终端用户的密钥管理负担。 这些技术将身份的所有权从中心化服务推向了个体之间的端到端服务，并使身份本身可控。 这通常被称为自我主权身份。 这种方法分散了数据和计算并将其推送给每个人，从而降低了它对黑客的经济价值，因为一个接一个地攻击许多个人身份需要付出很多努力。

由于国家主权与商业利益不存在冲突，自治身份机制可以成为跨境KYC/AML的可行技术路径。 在此基础上，制定适合各国法律要求的监管规则，建立数字资产世界的KYC/AML体系。

2. 去中心化的自动做市商、订单簿和订单撮合

目前业界提出的各种去中心化的资产交易解决方案，按照交易方式和清算方式大致可以分为以下几类：

（一）自动做市商模式

这方面的典型代表是 Bancor 和 Kyber 项目。

经济学中资产交易有一个经典问题叫做“双重需求巧合”。 Bancor 协议引入了一种技术解决方案，通过使用基于区块链的智能合约和储备货币来解决这个问题。 该协议允许每个人创建代币，以预先设定的比例持有一个或多个其他代币作为自己的储备。

这些储备代币可以是法定货币、数字资产或其他加密货币。 通过使用这些储备，无论交易量如何，新创建的代币都可以直接获得价值。 它还直接获取自己与储备代币之间的汇率，因此无论有没有买家，它都可以随时兑换回其储备代币。

这种“本质上可交易的代币”使用一个简单的数学公式，其中包含发行者在创建新货币时定义的常数——恒定准备金率或 CRR（恒定准备金率）。 CRR 规定一部分代币（介于 0% 和 100% 之间）将作为储备金持有以支持新铸造的代币。 该公式计算储备代币和新创建代币之间的关系，以设置新代币的单价。

这是一种新的价格发现形式，既不依赖第二方参与交易，也不依赖第三方作为经纪人进行交易。 相反，它在智能合约中使用透明的数学公式。 无论交易量如何，这都会产生及时的流动性。 Bancor 的做市商定价公式相对简单。 在 Gnosis 项目中，LMSR（对数市场评分规则）算法用于代币定价。

Kyber 使用储备而不是维护一组全球交易订单。 围绕储备，网络设置储备贡献者、储备管理员等系统角色。 储备金的提供者可以是网络本身，也可以是网络参与者。 不同的储备由不同的储备经理管理。 数字资产存储在储备库中，资产间的汇率由储备库管理者快速更新。 智能合约根据整体储备情况获取资产间的汇率，确定合适的汇率（即交易价格），完成交易撮合。 多种储备并存有助于消除储备垄断造成的价格偏差。

Bancor 和 Kyber 项目都使用中央对手方模型来提供交易流动性。 与传统模式不同的是，中央交易对手是区块链上的智能合约每笔交易都会收取约1个比特币，不存在违约风险，也不需要监管机构干预。 两个项目的区别在于，Bancor 提供的买卖报价是根据其储备资产动态计算的，而 Kyber 的报价是由储备管理员不断更新的。

图 1：Bancor 协议

图 2：Kyber 协议

(2) 订单撮合模式

(1) 链上订单簿

Ripple、Stellar、Etherdelta、OasisDex、Bitshares等项目采用链式订单簿模型构建去中心化交易所。 所有未完成的挂单将被记录在区块链上的订单簿中。 订单是否执行取决于买卖双方的挂牌情况以及交易时设定的执行策略。

在买卖订单的资产撮合中，可通过上币直接交易完成跨资产类交易； 在Ripple/Stellar中，如果没有直接匹配的资产，网络会在订单集交易路径中寻找可以用来完成交易的中间资产。

在Etherdelta的技术方案中，充值、提现、挂单、结算都是通过智能合约完成的。 基本思路是：maker用私钥签署订单，提交到链上。 下单时，庄家可以选择多少个区块后未完成订单自动取消。 随后，taker从订单簿中选择需要执行的订单，生成相应的交易，并在交易签署后将交易提交给链上的智能合约。

在智能合约验证交易者在订单中的签名和订单的生效时间等信息后，资金将在双方之间进行结算。 Etherdelta 没有自动匹配订单的机制。 每笔交易都需要在链上进行确认，其交易效率受到以太坊网络的影响。 同时，交易可能会因为链上确认的问题而失败。

链上订单簿模型的可用性存在交易成本高、订单修改成本高、性能瓶颈明显、市场碎片化导致深度不足等问题。

(2) 链下订单簿

0x协议是基于以太坊区块链的去中心化交易协议，其协议是通过以太坊的智能合约创建的。 为了提高交易效率，0x协议没有充值/提现流程，而是直接授权符合ERC20标准的智能合约进行代币转账。 0x的机制是“链下订单中继，链上最终结算”。 它将交易订单移出区块链，结算时才上传到区块链每笔交易都会收取约1个比特币，提高了交易效率，降低了交易成本。 但是每笔订单都需要在链上进行确认，所以仍然存在效率问题和交易失败。

0x采用中继跨链技术，中继链负责订单的保管和维护。 中继链收取服务费，它创建地址和费用表来预先收取交易费用。 基本思路是中继链接收并校验交易者的订单，校验通过后将订单发送至订单集合； 订单集处理完成后，将订单提交给0x智能合约，完成链上操作。

出于流动性共享的需要，0x和airswap协议希望能够突破不同去中心化交易所的流动性壁垒，实现订单在不同交易所和中继者之间的自由流动。

与传统场外交易业务相比，0x协议中中继者的作用类似于经纪人，提供订单转发和撮合服务，但交易的最终结算由订单的接受者发起，无需经过中继器，由区块链直接结算。 存在违约风险。

0x 和 airswap 协议目前都只服务于以太坊 ERC20 代币的直接交易，其解决方案对于低流动性资产有一定的局限性。

图 3：0x 协议

图 4：交换协议

(3) 循环多资产匹配模型

传统的撮合系统是完成两种资产之间的撮合，即一笔交易的买卖双方之间的撮合。 环路撮合协议将撮合扩展到多个数字资产，通过交易环路完成多个数字资产之间的交易。 交易撮合。 环撮合有助于提高市场流动性，提高交易确认速度，降低交易成本。 一个典型的代表就是路印协议。

路印协议是一个支持ERC20标准智能合约的开放式交易协议。 某种意义上是0x协议的发展，也有中继链的概念，借鉴闪电网络的思想，将订单的生成、传播、撮合放在区块链之外，避免链链. 在线交易拥塞，去除区块链对订单表更新维护的性能约束。

对于用户而言，路印协议简化了整个交易的充值和提现步骤，降低了资产流失的可能性。 卖出订单时，无需锁定资金，下单后可将订单涉及的部分或全部资金转移，即部分或全部取消订单。 Loopring 提供 Oracle 服务，交易者可以通过该服务访问货币市场信息，以方便交易参与者。 路印协议采用循环撮合交易模式，同时支持将大订单拆分成小订单，优化交易流程。

3. 去中心化清算服务

投资者点对点双边清算和中央交易对手清算是两种常见的清算形式。 因为存在交易对手违约的风险，所以需要在技术上保证资产交割和结算的原子性，实现DVP或DVP。

（一）DVP的定义

清算结算需要实现DVP，涉及到两个相关资产的结算：资产的交割和资金的支付。 《金融市场基础设施原则》（PFMIs）第12条规定：“无论FMI是以总额为基础还是以净额为基础进行结算，以及在其终止时，相应的资产仅在其他相关的最终结算时进行交易。资产也完成了。必须建立最终结算。“ 结算的最终性是指“资产或金融工具的不可撤销和无条件转移，或者 FMI 或其参与者已履行其在合同条款下的义务”。

根据这一要求，DVP机制必须保证资产交付和资金支付的原子性：要么双方已经成功交换资产，要么没有进行资产转移，且只有当且仅当另一方资产转移时，一方资产才能得到保证。资产仅在转移发生时发生。

（二）去中心化交易所跨链清结算实施方案

在单链的情况下，清结算的原子性容易保证。 但是，如果资产在不同的链上，则需要在技术上保证清算和结算的跨链原子性，为去中心化交易所的跨链资产交换提供技术支持。

这方面最早的研究是从比特币原子互换开始的。 目前，跨链解决方案可以分为三类：

1. 公证计划

这是一个集中式或基于多重签名的见证模型。 主要特点是不关注跨链的结构和共识特性，而是引入可信第三方作为跨链操作的公证人和中介。 一个有代表性的解决方案是 Interledger。

2. 侧链/中继

侧链是锚定原链的链结构，但它不是原链的分叉，而是从原链的数据流中提取特定信息形成新的链结构，而中继是跨链式结构。 链信息交互和传递的通道。 无论是侧链还是中继，其作用都是从原链收集数据，起到监听者的作用。

侧链和原链不能直接验证彼此的区块状态，因为这样会形成一个循环，但是彼此只包含轻节点是可行的，相应的验证逻辑可以由链协议自己实现或申请合同。 一般来说，主链不知道侧链的存在，而侧链必须知道主链的存在。 代表方案有BTC中继、RootStock、Polkadot等。

3.哈希锁定技术

它为不同链之间的互操作设置触发器，通常是一个随机数的哈希值，以明文形式公开。 哈希值相当于转账码，只有拿到码的人才能拿到钱。

同时，它还构造了两个退款（Redeem）合约。 这两个合同需要双重签名，并且有时间限制。 对方签，他不签。 当他签字时，资产将归还原处。 关键的技术设计之一是创建转账哈希码的人的退款合同比对方的期限更长，从而保护了他的权益。 代表性的解决方案是比特币闪电网络。

以上三种方案中，1和3不需要构建新的区块链，直接在原链上扩展功能，实现跨链能力。 方案2实现了资产的跨链转移，使资产可以聚合到同一个账本中，方便交易。 侧链解决方案的典型代表是 Cosmos。

Cosmos 致力于构建区块链互联网，解决可扩展性和多样性的难题。 Cosmos 网络中有两种区块链：Hub 和 Zone，它们的共识层都使用 Tendermint，这是一种支持拜占庭容错（BFT）的高效共识引擎。 Cosmos 网络中的第一个 Hub 是 Cosmos Hub，它通过 Inter-chain Communication (IBC) 协议实现与不同 Zone 的互操作，从而实现跨链代币转移。

如果一个 Zone 被用作分布式交易所（DEX），那么它可以利用 Cosmos Hub 创造的流动性来构建货币交易撮合中心。 DEX可以利用Tendermint的优良特性，实现交易的高吞吐量和快速确认，同时避免双花等恶意行为，保证资金安全，提供跨链清结算服务。

4. 去中心化资产交易市场发布机制

在去中心化交易体系下，一种数字资产可以通过多种去中心化交易方式进行交易，因此可能形成多种价格。 优点是由于去中心化交易系统的公开性，价格信息来源多，不存在信息垄断，有助于促进信息市场竞争，使整个市场价格更加透明高效。

但风险在于，恶意交易者可能发布虚假订单信息，伪造交易量，从而影响和操纵市场。 此外，恶意用户还可以通过攻击不同交易协议的弱点来影响本地市场，从而达到影响全球市场的目的。 因此，有必要在去中心化交易系统中建立合理的市场发布机制，既要实现价格信息的透明化，又要保证价格信号的真实性。

5.去中心化交易所的合规性

在传统的中心化资产交易中，中心机构是监管机构，负责投资者教育、风险提示、项目审核、客户身份识别、资质验证、资金托管、反洗钱等，而在去中心化资产交易中，甚至更离不开一个有效的监管“载体”。 需要借助技术创新引入监管科技理念，从技术上设置监管接入点，强化去中心化资产交易的主动监管和穿透式监管功能，提供KYC、AML、项目尽职调查等服务、风险评级、信息披露、风险监控等专业服务。 具体的实现形式可以取决于不同的技术方案。 有的可能需要大规模改造，有的只需要一些修正和调整。 例如，分布式监管技术平台利用区块链技术进行去中心化交易所项目的风险评级和尽职调查分析。 又如基于公证人机制的去中心化资产交易，仅需借助网关即可实现细化监管。

六、去中心化资产交易与传统中心化交易对比分析

(1) 保安

基于区块链技术的去中心化资产交易技术解决方案具有增强系统灵活性和可靠性的潜力，能够更好地应对验证节点故障和数据格式错误等问题。 当发生节点故障时，只要共识算法所必需的节点能够运行，就不会影响系统的可用性。 无论系统停机时间长短，验证者都能够恢复。

但需要注意的是，在公证人模式下，如果公证节点出现故障，可能会瓦解分布式验证的优势。 此外，分布式账本系统能够在不影响网络整体性能的情况下检测格式错误的数据。 因此，从系统健壮性的角度来看，去中心化资产交易相比中心化资产交易的单点故障风险可能更具技术优势。

从资产托管的安全风险来看，在传统的中心化资产交易中，所有资产和资金都存储在一个点上。 一旦发生黑客攻击，损失将是巨大的。

去中心化的资产交易不需要集中保管资产，整体资产流失的可能性较小。 当然，在去中心化资产交易中，也有可能因技术设计缺陷（如智能合约漏斗）而被黑客攻击。 还有一点不容忽视的是，在去中心化资产交易中，并不是所有的参与节点都具有很高的安全性，可能会存在“短板效应”。 单节点安全漏洞可能造成的损失取决于具体去中心化协议的设计和实现。

（二）交易业绩

去中心化资产交易以区块链为底层技术架构，交易中不可避免地存在一些性能约束，如节点数量、交易打包、挖区块、跨链交互等。

相关研究表明，结算速度受交易双方沟通和签署债券支付交易所需时间的影响。 节点数量的增加会导致反应时间的增加，而执行交易智能合约所需的时间占反应时间的很大一部分； 即使是 DvP 也比单链 DvP 花费的时间更长。 例如，基于 HTLC 的跨链 DvP 是单链 DvP 的三倍； 无论是单链 DvP 还是跨链 DvP，大部分延迟（在某些情况下约 97%）是由于交易需要在账本上进行验证和提交。

目前较快的去中心化交易所平均出块速度可达2s左右，系统吞吐量可达100,000tps。 一些交易性能较高的去中心化资产交易虽然已经可以实现准实时交易，但与交易速度为1.5ms的传统证券交易系统相比，在性能上还没有明显优势。

(3) 结算风险

传统的中心化资产交易可以通过限制资产的交割来解决结算风险问题。 去中心化资产交易的结算风险取决于具体的技术设计。 对于单链 DvP，即使流程中的某个步骤没有完成，由于资产转移指令和现金转移指令在最后一步作为单一交易同时执行，因此对交易对手来说没有重大风险。 但对于跨链DvP，如果相关流程时序设计存在缺陷，部分参与者可能会在流程中的某些步骤未完成时面临结算风险。

(4) 隐私保护

在传统的中心化资产交易中，用户需要通过身份验证才能进入市场，交易过程会记录在中心机构上。 如果没有监管，可能会导致大量敏感信息泄露。 相比之下，去中心化交易所的一些实现可以更好地将用户敏感信息的存储与用户资金交易解耦，保护用户隐私。

对于单链 DvP，双方需要验证并签署一笔交易。 无论底层 DLT 平台如何，双方之间的这种通信都不会提交到账本，因此在验证和签名过程中不需要可见性。 对于跨链 DvP，秘密信息可能需要在全网传播，但可以通过一些技术设计来实现相关交易的隐私性。

例如，利用高效的零知识证明、承诺、证据不可区分性等密码学原语和方案，实现交易身份和内容隐私保护； 基于环签名、群签名等密码方案的隐私保护机制； 隐私保护机制也是一个可选方案； 交易内容的隐私保护也可以通过使用高效的同态加密方案或安全的多方计算方案来实现； 使用混币机制也可以实现简单的隐私保护。

七、总结

去中心化资产交易具有低成本、准实时、系统健壮等优点，但在性能提升、安全增强、隐私保护、监管准入、场景挖掘等方面仍需进一步研究和探索。 尤其是如何为监管提供“接入口”，应该是各种去中心化资产交易技术方案中“不可或缺”的要素。

应该看到，去中心化资产交易与传统的中心化交易所并不冲突，两者不是完全替代的关系。 传统中心化交易所也可以采用去中心化资产交易技术，充分发挥区域性。区块链技术的能量可以更好地提升金融市场的价格发现功能和资金配置效率，更好地服务实体经济发展。

结尾

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